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來源：上海證券報
郭晨凱 制圖
來源：清科研究中心 2011.7
一邊是VC/PE募投規(guī)模再創(chuàng)新高，另一邊是二級市場“跌跌不休”，唇齒相依的一二級市場緣何出現(xiàn)巨大反差？在上周召開的清科集團(tuán)“第十一屆中國創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)投資中期論壇”上，國內(nèi)外數(shù)十家一線VC/PE幾乎一致認(rèn)為，盡管一級市場熱力依舊，但“摘果子”行情已基本結(jié)束，行業(yè)性大洗牌山雨欲來。
PE暴利難以為繼
清科集團(tuán)發(fā)布的創(chuàng)投“半年報”顯示，今年上半年，中外創(chuàng)投機(jī)構(gòu)新募基金的資本量及投資案例數(shù)量再創(chuàng)新高。在二級市場新股破發(fā)頻頻、市盈率不斷走低的背景下，一級市場的“高熱”顯得特別扎眼。
值得注意的是，熱鬧非凡的表象之下，創(chuàng)投的賬面回報率正逐漸下行。清科數(shù)據(jù)顯示，2011年上半年，境內(nèi)上市企業(yè)為VC/PE帶來的平均賬面回報為23.29倍，海外上市企業(yè)的平均回報為6.46倍。然而，與去年上半年境內(nèi)市場14.9倍的回報相比，若剔除“華銳風(fēng)電(601558,股吧)”案例，今年上半年境內(nèi)市場的賬面回報僅8.48倍，與6.46倍的海外市場回報差距不斷縮小。從單月看，6月份共有15家VC/PE創(chuàng)造29筆IPO退出，平均賬面投資回報率僅3.73倍，為近1年來IPO退出回報最低值。
二級市場波動對一級市場的影響顯而易見。“前一段時間有家公司出了一個很高的價錢，沒有這個價錢就不跟我們談了，但在5月份、6月份股價跌下來以后，又主動打電話給我們?nèi)ビ懻摗?rdquo;英特爾投資總監(jiān)關(guān)達(dá)成說。
“在過去5年中，中國的VC/PE取得到了非常好的成績，但這不是投資PE行業(yè)一個預(yù)期的軌道，只是由于短期的結(jié)構(gòu)性因素帶來的。”磐石基金合伙人黃永忠表示，目前情況下，這樣的結(jié)構(gòu)性原因正在消失，“超高回報率再也不會發(fā)生了。”
浙商創(chuàng)投股份有限公司合伙人、行政總裁華曄宇表示，新股不斷破發(fā)，說明二級市場投資者開始用腳投票了。他強(qiáng)調(diào)，今后隨著上市公司的數(shù)量進(jìn)一步增多和政策趨于穩(wěn)定，二級市場發(fā)行市盈率下降是一個越來越明顯的趨勢，VC/PE一定要做好這個心理準(zhǔn)備。
過去兩年，“全民PE熱”帶動了大批草根PE/VC的興起，業(yè)內(nèi)競爭日益激烈，隨著VC/PE行業(yè)暴利終結(jié)，整個行業(yè)洗牌在所難免。清科集團(tuán)董事長倪正東指出，與紅杉資本等實力派資本相對應(yīng)的是草根資本，PE市場草根同樣能大展身手。但是，最后VC/PE行業(yè)會洗牌，所以草根資本還是要向?qū)嵙ε少Y本的方向發(fā)展，“因此，今年對于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言是不進(jìn)則退的一年。”
錢多的煩惱
盡管普遍認(rèn)同暴利神話再難續(xù)演，但“不差錢”也同樣是創(chuàng)投們的一致感受。
創(chuàng)東方投資董事長、總裁肖水龍感慨，上半年的最大感受是，因為創(chuàng)業(yè)機(jī)構(gòu)錢太多，所以造成很多機(jī)構(gòu)自主地“被投資”。其所指的“被投資”分多種情況。例如，由于后面排隊的人多，企業(yè)要求將價格提高一點，在這樣情況下機(jī)構(gòu)盡管會保持理性，但被迫又會提高價格。又如，很多機(jī)構(gòu)在過去是堅持穩(wěn)健安全的原則，但由于資金比較多，所以只能被迫投資。肖水龍表示，為應(yīng)對這種情況，創(chuàng)東方堅持投資原則，保持投資節(jié)奏，并適當(dāng)?shù)匕淹顿Y時點往前移。
“我跟大家有一個相同的體會，我們的融資難度不大，因為外面的錢實在太多，難的是怎么控制自己的規(guī)模，如何保障基金的穩(wěn)定回報。”聯(lián)想投資董事總經(jīng)理李家慶說，“市場泡沫是很難進(jìn)行單一規(guī)避的，這包括對早中后期不同資金的配置，我們在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時找到了一些企業(yè)，事實證明最后收益很好，現(xiàn)在與其投資好的項目，不如找更好的團(tuán)隊。”李家慶稱，聯(lián)想投資將加速投資制造業(yè)和消費業(yè)領(lǐng)域。
另有部分創(chuàng)投則傾向于“以不變應(yīng)萬變”。賽富亞洲合伙人徐航表示，作為理性的投資人，不可能因為二級市場以后的可能升值而去提高估值；同樣，也不能因為二級市場不好就大幅度降低對企業(yè)的合理布置。凱旋創(chuàng)投合伙人陶冶表示，在市場競爭激烈的情況下，凱旋創(chuàng)投會按照自己的打法一如既往地做下去，“PE要有自己的策略和步驟，不要像過山車一樣。”
創(chuàng)投業(yè)步入轉(zhuǎn)型期
盡管充滿挑戰(zhàn)，但創(chuàng)投對行業(yè)前景依舊堅定看好。清科研究中心董事總經(jīng)理符星華認(rèn)為，雖然PE行業(yè)暴利時代即將終結(jié)，但中國正進(jìn)入人民幣基金市場的快速通道，整個市場格局目前處在一個正態(tài)勢，VC/PE投資戰(zhàn)略和內(nèi)部治理正走向一個新臺階，國內(nèi)PE行業(yè)將迎來新的發(fā)展契機(jī)。
清科研究中心認(rèn)為，在當(dāng)下中國創(chuàng)投市場“不差錢”的情況下，以創(chuàng)投基金平均投資期估算，未來的3-5年將是中國創(chuàng)投市場投資的高峰期。
“VC/PE行業(yè)暴利的終結(jié)正是行業(yè)逐步走向興盛的標(biāo)志。”建銀國際總裁兼執(zhí)行董事胡章宏樂觀地表示，隨著VC/PE市場風(fēng)起云涌， VC/PE從半公開的狀態(tài)逐步走向了一個興盛時代，行業(yè)同質(zhì)化競爭必然加劇行業(yè)風(fēng)險，但正如房地產(chǎn)的起步階段那樣，這股熱潮也存在巨大的機(jī)會，“未來3至5年，中國VC/PE會迎來轉(zhuǎn)型，走向一個新的階段。”（記者 吳正懿 見習(xí)記者 朱方舟）
