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來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道
見多了50%左右高復(fù)合增長(zhǎng)率的創(chuàng)業(yè)板投資者，忽然見到上海奇想青晨化工科技股份有限公司（下稱上海奇想）個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)率，可能會(huì)覺得很突兀！
11月11日，上海奇想“不幸”成為創(chuàng)業(yè)板開盤以來第4家上會(huì)被否公司。與前3家相比，上海奇想可能是第一個(gè)可以真正體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板“高成長(zhǎng)性”要求下的“祭刀物”。
“創(chuàng)業(yè)板發(fā)行條件的第十條中兩個(gè)細(xì)分條件，連接詞用的是“或”，而不是“和”，所以上海奇想上會(huì)應(yīng)該是沒問題的——但是成長(zhǎng)性不足的問題，或許就是其被否的主要原因”，國(guó)盛證券投資銀行部副總經(jīng)理孫盛良認(rèn)為。
孫盛良所指出的“兩個(gè)細(xì)分條件”，指創(chuàng)業(yè)板IPO暫行管理辦法中第二章《發(fā)行條件》中的第十條第二款，“最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬(wàn)元，且持續(xù)增長(zhǎng)；或者最近一年盈利，且凈利潤(rùn)不少于五百萬(wàn)元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬(wàn)元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均不低于百分之三十。”
成長(zhǎng)性不足
上海奇想招股說明書中披露的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，公司2007年、2008年的營(yíng)業(yè)收入分別為1.24億元和1.28億元，2009年上半年為0.61億元。2007年和2008年相比較，營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率僅3.16%。而即便以2009年上半年的營(yíng)業(yè)收入簡(jiǎn)單翻倍計(jì)算年?duì)I業(yè)收入，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到30%的要求。這顯然符合孫盛良所分析的，“符合條件，但成長(zhǎng)性不足”。
以有完整會(huì)計(jì)年度數(shù)據(jù)的2007年和2008年相比，上海奇想的營(yíng)業(yè)收入年增長(zhǎng)率僅為3.16%，雖符合第十條第二小節(jié)的“最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬(wàn)元，且持續(xù)增長(zhǎng)”要求，但是，作為一直強(qiáng)調(diào)以“高成長(zhǎng)性”作為篩選目標(biāo)公司的創(chuàng)業(yè)板和投資者而言，3.16%的增長(zhǎng)率確實(shí)難具吸引性。
除“營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率”瑕疵之外，最近兩年間公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)也呈現(xiàn)出下滑態(tài)勢(shì)。2007、2008年公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為0.35億元和0.276億元，2009年上半年?duì)I業(yè)利潤(rùn)為0.149億元。
從營(yíng)業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)分析，公司2008年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)較2007年甚至出現(xiàn)了21.14%的下降幅度，如果公司2009年總營(yíng)業(yè)利潤(rùn)可以簡(jiǎn)單翻倍的話，則約0.298億元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)較2008年也僅是個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)而已！
另外，值得注意的是，無(wú)論是在精細(xì)化工行業(yè)的“春天”還是“冬天”里（2007年-2009年，化工行業(yè)經(jīng)歷了一個(gè)典型的牛熊市周期），上海奇想凈利潤(rùn)增速均呈現(xiàn)出了“穩(wěn)步下滑”的局面。
自2006年始連續(xù)三年，公司凈利潤(rùn)分別是2050萬(wàn)元、2402萬(wàn)元和2600萬(wàn)元，增幅分別為17.2%和8.24%。另外公司2009年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為1471萬(wàn)元，較之2008年也未曾有明顯改善。另外，2008年以來，上海奇想的產(chǎn)品售價(jià)呈緩慢下降之勢(shì)。
“逆周期”業(yè)績(jī)下滑
國(guó)都證券一位要求匿名的精細(xì)化工行業(yè)分析師介紹，目前國(guó)內(nèi)還沒有一家上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是與上海奇想相同，“如果上海奇想上了，可能就獨(dú)此一家”，“在精細(xì)化工行業(yè)，有時(shí)甚至?xí)?/font>現(xiàn)一個(gè)公司就是一個(gè)行業(yè)的現(xiàn)象”。
招股說明書中，上海奇想“行業(yè)分類為精細(xì)化工行業(yè)子行業(yè)膠粘劑行業(yè)，細(xì)分行業(yè)為復(fù)膜膠行業(yè)”，“主營(yíng)業(yè)務(wù)為從事水性復(fù)膜膠的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)服務(wù)提供，產(chǎn)品銷售對(duì)象為國(guó)內(nèi)印刷包裝企業(yè)，應(yīng)用于包括書籍、文化用品、食品、藥品、洗滌用品、無(wú)機(jī)化肥及其他各類消費(fèi)品等對(duì)封面、包裝美觀程度和環(huán)保健康要求較高的領(lǐng)域”。
該分析師介紹，“精細(xì)化工行業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)和基礎(chǔ)化工行業(yè)不很相同，精細(xì)化工行業(yè)的用量和市場(chǎng)總量比較小，更多強(qiáng)調(diào)的是服務(wù)，客戶和供應(yīng)商聯(lián)系比較密切。比如純堿、化肥等基礎(chǔ)化工產(chǎn)品，產(chǎn)品售出基本就結(jié)束，而精細(xì)化工則需要一對(duì)一的服務(wù)，需要提供一整套解決方案，服務(wù)的附加值比重比較高。”
“這種行業(yè)特性，一般會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格比較穩(wěn)定，不太受原材料價(jià)格波動(dòng)的影響，那么從去年以來，化工原材料價(jià)格一路下跌的時(shí)候，公司的利潤(rùn)率都應(yīng)該有所提高才是正常的。”
2007年至2008年上半年（金融危機(jī)之前），基礎(chǔ)化工的原材料價(jià)格都處于上漲周期中，如果上海奇想公司產(chǎn)品的溢價(jià)能力比較強(qiáng)的話，則應(yīng)該在此背景下保持一個(gè)穩(wěn)定的盈利，“從2008年下半年金融危機(jī)爆發(fā)之后，基礎(chǔ)化工原材料價(jià)格進(jìn)入了下跌周期，則公司這段時(shí)期內(nèi)的毛利率應(yīng)該是上升的！”
“2008年底到今年上半年，都應(yīng)該是精細(xì)化工行業(yè)毛利率的高峰期”，該分析師認(rèn)為。
而上海奇想之所以出現(xiàn)上述財(cái)務(wù)方面的逆向變化，該分析師認(rèn)為，“可能是企業(yè)產(chǎn)品的通用性比較強(qiáng)，可替代的技術(shù)含量和服務(wù)都不是特別高，不是一個(gè)技術(shù)準(zhǔn)入門檻比較高的子行業(yè)。另外也可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)以來，下游行業(yè)不景氣造成的影響”。
“創(chuàng)業(yè)板主要還是吸引創(chuàng)新型，處于高速擴(kuò)張階段的企業(yè)，雖然目前階段對(duì)上板公司的要求幾乎已經(jīng)接近于中小板，但是這主要是前期為了維穩(wěn)，之后就會(huì)越發(fā)突出‘創(chuàng)業(yè)板’的特點(diǎn)一些，上那些成長(zhǎng)型、創(chuàng)新型，服務(wù)型的企業(yè)。”信達(dá)證券投行部一位管理人員介紹。
